18年收入同增18%、净利同增21%,18Q4业绩增速有所放缓2018年公司实现营业收入12.13亿元、同增17.56%,略低于此前预期,主要由于18Q4收入增速放缓,归母净利润8338.67万元、同增21.08%,扣非净利润6919.61万元、同增27.87%,基本符合预期,EPS 为0.63元,每股分红1.60元(含税)。扣非净利增速高于收入主要由于财务费用率降、所得税率下降,高于净利增速主要由于计入当期损益的政府补助同比下降。
   
分季度来看,17Q3-18Q4公司收入同增2.03%、18.62%、21.72%、12.96%、22.66%、15.06%,归母净利同增-60.25%、-35.30%、6.31%、83.83%、62.88%、12.13%。18Q3受基数较低等影响收入增速提升,销售费用率降3.50PCT、财务费用率降1.35PCT 推动净利大幅增长;18Q4受服装行业消费疲软、双十一增速低于预期等影响,收入增速有所放缓,销售费用率增0.85PCT、资产减值损失增加导致净利增速相对较低。
   
线上直营增速较高,线下同店贡献增长、18下半年恢复净开店分渠道来看:2018年公司线下、线上渠道分别实现收入7.92亿元、4.17亿元,同增9.21%、37.85%。其中线下直营实现收入6.35亿元、同增10.28%,主要由于公司优化渠道结构、拓展购物中心店铺带动店效提升,门店数量略有增长;线下加盟实现收入1.57亿元、同增5.11%,加盟渠道优化后店效增长,渠道数量有所下滑;线上直营实现收入3.58亿元、同增43.78%,加大投入推动线上收入快速增长,线上加盟收入5846.95万元、同增10.00%。
   
截至2018年末公司共有门店1433家,同降0.14%,门店面积8.59万平米,同增8.32%,2018年下半年恢复净开店,净开店46家。2018年末公司直营店990家,外延增1.64%,加盟店443家,外延降3.90%。公司店效保持增长,2018年直营店效同增8.50%至64.17万元,主要由于关闭低效店铺、购物中心店占比及店铺面积提高,截至2018年末已拥有购物中心直营门店264家,占直营店数量为26.67%;2018年加盟单店收入为35.45万元,同增9.38%,主要由于公司清理低效店铺、提升加盟商质量。
   
分产品来看:2018年公司大童装、小童装、其他业务收入分别为9.90亿元、2.19亿元、335.44万元,分别同增11.83%、53.78%、-4.93%。公司加大产品研发力度,延伸小童装品类,带动该品类收入快速增长。
   
主业毛利率增,费用率降,库存压力加大毛利率:2018年公司整体毛利率同降0.21PCT 至55.25%,主要由于其他业务(向加盟商销售货柜等)成本增幅较大,童装主业毛利率同增0.84PCT至57.37%,主要由于公司加强线下零售终端折扣掌控,且加强成本控制力度。
   
18年大童装、小童装毛利率分别为56.28%( +0.09PCT ) 、62.33%(+3.61PCT)。
   
17Q3-18Q4毛利率分别为59.63%(+2.39PCT)、49.15%(-8.63PCT)、58.98%(-1.12PCT)、55.13%(-1.83PCT)、56.34%(-3.29PCT)、52.02%(+2.87PCT),18Q3线上促销活动导致毛利率下降幅度略有增加,18Q4公司加强成本掌控带动毛利率回升。
   
公司重新进入开店周期,渠道优化、购物中心占比及运营能力提升后店效保持增长,线上仍处于快速成长期,未来中高端童装龙头地位有望巩固。
   
由于公司收入增速略低于此前预期,我们维持2019年 EPS 预测为0.77元,下调2020年EPS 为0.93元,预测2021年EPS 为1.12元,目前股价对应19年26倍PE,服装整体消费增速放缓背景下看好童装产业保持较高增长,公司未来成长空间较大,目标2022年达到50亿零售收入,维持“增持”评级。
   
风险提示:上游原材料价格上涨、行业竞争加剧、开店不达预期等。